Die Schweizerische Akademie der Technischen Wissenschaften (SATW) geht davon aus, dass die Förderung von Erdgas und Erdöl in absehbarer Zeit ihren Höhepunkt erreichen wird. Zur Diskussion stehe nur, ob dieser «Oil Peak» in 10 oder 30 Jahren erreicht sein werde. Angesichts der Veränderungen, die sich dadurch für die Energieversorgung global und in der Schweiz ergeben werden, hat die Energiekommission der SATW unter dem Titel «Road Map Erneuerbare Energien Schweiz» eine Studie erarbeitet, welche die Möglichkeiten abschätzt, die sich aus der Ausschöpfung der Potenziale erneuerbarer Energien in der Schweiz bis 2050 ergeben (für Wärmepumpen, Solar- und Biowärme: 2070, siehe NZZ vom 10.1.07).
Einerseits zeigt die Studie, dass bei einer Realisierung der Road Map das Angebot an erneuerbaren Energieformen bis 2050 verdoppelt werden kann. Anderseits sei es jedoch ernüchternd, dass die «Erneuerbaren» (Wasserkraft inbegriffen) nur gut einen Drittel des Energiebedarfs abdecken können, schreiben in der Studie die Professoren René Dändliker (Präsident der SATW) und Andreas Zuberbühler (Präsident des wissenschaftlichen Beirats der SATW). Hingegen würden drei Viertel der benötigten Energie aus erneuerbaren einheimischen Quellen zur Verfügung stehen, wenn mit der Road Map auch die vom Bundesrat als strategisches Ziel deklarierte 2000-Watt-Gesellschaft verwirklicht würde. Diese würde in der Schweiz eine Beschränkung der pro Kopf zur Verfügung stehenden Leistung auf einen Drittel des heutigen Wertes bedingen.
Allerdings ergibt sich aus den vom Bundesamt für Energie (BFE) für das Jahr 2035 erarbeiteten Perspektiven (Vier Szenarien von «Weiter wie bisher» bis zum «Weg zur 2000-Watt-Gesellschaft»), dass bei Realisierung der Road Map auch 2050 über die Hälfte der verbrauchten Energie aus nicht erneuerbaren Quellen stammen wird. Dabei unterstellt das 2000-Watt-Szenario nur einen Einsatz erneuerbarer Energien, der etwa die Hälfte von dem ausmacht, was gemäss Road Map möglich wäre. Das optimale Ergebnis wäre daher die Kombination von 2000-Watt-Gesellschaft und Road-Map-Potenzialen.
Die Studie bietet einen Überblick über die Potenziale der einzelnen erneuerbaren Energie- Technologien in der Schweiz bis 2050, immer im Vergleich mit den realisierten Werten von 2003. Ein Zeithorizont 2070 für einzelne Energiearten ergibt sich daraus, dass ihr Einsatz eng mit der Nutzung von Gebäuden verbunden ist und nur im Rhythmus mit der - zeitlich weitreichenden - Gebäudeerneuerung ausgeschöpft werden kann. Die Studie setzt für die Gesamtbeurteilung die für 2070 eruierten Potenzial-Werte in diesen Fälle nur zu drei Vierteln für das Jahr 2050 ein.
Das Potenzial von Wärmepumpenwird für 2070 auf eine Produktion von 15,6 Terawattstunden (TWh) beziffert (2003 : 1,4 TWh). Die Zahl der installierten Anlagen würde von 80 000 auf 400 000 steigen, die Gestehungskosten von 17,9 auf 10,6 Rp./kWh sinken. Bei der Solarwärme würde die Produktion von 0,19 auf 4,4 TWh steigen, die Zahl der Anlagen von 39 000 auf 400 000, die Gestehungskosten von 25,2 auf 11,4 Rp./kWh sinken. Das Potenzial der jüngst durch das künstliche Erdbeben von Basel ins öffentliche Bewusstsein gekommene «tiefen Geothermie» wird für Wärme auf 2,4 TWh im Jahr 2050 angenommen (5,4 Rp./kWh) und bei der Stromproduktion auf 2,1 TWh (6,3 Rp./kWh Gestehungskosten).
Der Nutzung der Biomasse wird allgemein viel Potenzial attestiert. Dabei steigt die Wärmeproduktion von 5,2 auf 8,4 TWh, die Stromproduktion von 0,78 auf 3,8 TWh, die Gasproduktion von 0,69 auf 5,0 TWh) und die flüssigen Treibstoffe aus Biomasse von 0,021 auf 5,8 TW. Die Gestehungskosten für alle Biomasseenergien werden zwischen 12,0 und 12,8 Rp./kWh liegen.
Für den Solarstrom (Photovoltaik) werden Potenziale für 2050 1,9 TWh und von 5,7 TWh errechnet. Die erste Zahl ergibt sich, wenn man die variabel anfallende Leistung mit der heutigen Regelkapazität und Netztechnik bewältigen will. Für den zweiten Wert ist zur Glättung der Leistungskurve der Beizug anderer erneuerbarer Energien notwendig. Das angenommene Höchstpotenzial von 5,7 TWh erfordert eine Dachfläche von 30 km2, was etwa zehn Prozent aller in der Schweiz vorhandenen Dächer ausmacht. Die Gestehungskosten bei beiden Varianten belaufen sich 2050 auf 13,4 Rp./kWh gegenüber 78,6 Rp./ kWh im Jahr 2003, das ist die grösste Reduktion bei allen erneuerbaren Energien. Für die Windkraft wird eine Steigerung von 0,005 TWh auf 1,2 TWh angenommen und eine Senkung des Gestehungspreises von 27,2 auf 12,5 kWh. Die Werte der Wasserkraft (Grosskraftwerke) liegen bei 36 TWh (gegenüber 34 TWh im Jahr), bei den immer mehr aufkommenden Kleinkraftwerken bei 1,3 TWh (2003: 0,3 TWh), die Gestehungskosten unverändert bei 6,0 bzw. bei 11,6 Rp./kWh.

Die Road Map geht davon aus, dass der Zubau bei den Erneuerbaren nicht schlagartig, sondern im Lauf eines halben Jahrhunderts erfolgen wird. Die jährlich nötigen Nettoinvestitionen steigen bis 2025 an. Sie betragen dann (mit angenommenem photovoltaischem Ziel von 5,7 TWh im Jahr 2050) 750 Millionen Franken. Nach 2025 sinken die jährlich nötigen Nettoinvestitionen wieder.

 

Angesichts der unter Punkt 4.5. dargelegten Überlegungen ruhen grosse Hoffnungen auf der Solarenergie. Bislang werden deren Wachstumsaussichten aber noch durch die Silizium-Knappheit gebremst. Für die künftige Entwicklung des Marktes für Photovoltaik (PV) geht die Bank Sarasin aber davon aus, dass die Silizium-Knappheit das Marktwachstum nur noch bis 2008 einschränkt. Für 2010 wird mit einer weltweit neu installierten PV-Leistung von rund 4,1 GW gerechnet. Das entspricht für 2005 bis 2010 einer durchschnittlichen jährlichen Wachstumsrate 26 Prozent. Für das nächste Jahrzehnt (2011-2020) wird eine durchschnittliche Wachstumsrate von gut 21 Prozent unterstellt.

Weltweit wurden 2005 mit 13,6 GW thermischer Energie rund 16,5 Prozent mehr Solarkollektoren installiert als noch 2004. Davon entfielen rund 77 Prozent auf China, dessen Markt sich um insgesamt 20 Prozent vergrösserte. Der europäische Solarthermie-Markt entwickelte sich ebenfalls positiv und ist 2005 um 26 Prozent gewachsen. Nach wie vor dominieren die drei Länder Deutschland, Österreich und Griechenland mit einem Marktanteil von zusammen 70 Prozent. Aufstrebende europäische Märkte sind v.a. Frankreich (+134 Prozent), Portugal (+60 Prozent) und die neuen EU-Länder mit einem durchschnittlichen Wachstum von 33 Prozent. Auch der Schweizer Markt wuchs um 26 Prozent. Gerade bei Eigenheimbesitzern liegt die Solarthermie wegen den gestiegenen Öl- und Gaspreisen im Trend.

Für das laufende Jahr 2006 geht die Bank Sarasin von einer weltweit neu installierten Kollektorkapazität von rund 17,2 GW thermischer Energie aus. Das sind 25 Prozent mehr als im Vorjahr. Dieses Wachstum wird hauptsächlich von der Dynamik in China, Europa und in anderen nicht-europäischen Ländern getrieben. Bis 2010 dürfte auch die globale Wachstumsrate weiterhin zwischen 25 und 30 Prozent liegen. Auf Grund der zunehmenden Reife des Marktes ist zwischen 2011 und 2020 zu erwarten, dass die durchschnittliche Wachstumsrate auf 20 Prozent pro Jahr zurückgehen wird. Der Weltmarkt für neu installierte Solarkollektoren hätte demnach 2020 ein Volumen von rund 390 GW thermischer Energie.

Als langfristiger Aktienfavorit gilt für die Bank Sarasin der Titel Solarworld.

Dank kostengünstiger und schadstoffarmer Stromproduktion sei Uran als nachhaltige Lösung zur Deckung des steigenden Energiebedarfs ins Zentrum gerückt, sagt man bei Merill Lynch. Allein China und Indien werden in den nächsten Jahren voraussichtlich rund 100 Kernkraftwerke bauen. Und in Russland soll der Anteil des Atomstroms an der Stromproduktion von bis 2030 von 16 auf 25 Prozent steigen. Australien seinerseits, wo 40 Prozent der bekannten Uranvorkommen zu finden sind, plant innert 15 Jahren den Aufbau einer Kernkraftindustrie, die die Öl- und Kohlekraftwerke ersetzen soll. Damit lässt sich nicht nur ein Beitrag an die Versorgungssicherheit leisten, sondern auch noch der CO2-Ausstoss reduzieren. Bei Umweltschützern bröckelt daher zunehmend die Ablehnung von Kernenergie, die im Tschernobyl-Unfall sowie der Möglichkeit einer atomaren Verwendung begründet ist.

Auch Anleger erwärmen sich mehr und mehr für Uran. Für Lars Bergmann, Financial Engineer bei Picard/Angst Finanzprodukte, macht hauptsächlich der Preisdruck Uran zu einem interessanten Anlagethema. So betrachten auch immer mehr Hedge-Funds-Manger Uran als aussichtsreichstes Investment in der Energiebranche. Cameco, mit einem Weltmarktanteil von rund 21 Prozent der weltgrösste Uranproduzent, schätzt, dass Hedge Funds etwa 18 Millionen Pfund Uran halten – das entspricht mehr als der Hälfte der 30 Millionen Pfund, die jährlich am Markt gehandelt werden.

Die spekulative und die industrielle Nachfrage bleiben nicht ohne Folgen: «Wir haben eine historische Uran-Knappheit», meint James Passin, Vermögensverwalter bei Firebird Management. Auf Grund der lange Zeit tiefen Uranpreise hatten die Produzenten keinen Anreiz, in neue Vorkommen zu investieren. Sie wurden von der Nachfrageausweitung überrascht. In den letzten sechs Jahren führte das Ungleichgewicht zwischen Angebot und Nachfrage zu einer jährlichen Erhöhung des Uranpreises von rund 40 Prozent. Von 2000 bis September 2006 stieg der Uranpreis von 7,45 auf 54 Dollar pro Pfund (+625 Prozent). Jean-François Tradif von Sprott Asset Management geht davon aus, dass der Preis wegen Produktionsengpässen bis Januar 2007 auf 70 Dollar anziehen wird. Sein Kollege Bob Mitchell von Adit Capital Management rechnet sogar mit einem Niveau von 80 bis 100 Dollar.

Denn das Angebot lässt sich nicht von heute auf morgen ausweiten. Zwar sind die höheren Preise nun ein Anreiz für die Unternehmen, ihre Produktion zu erweitern, da diese Kapazitäten aber erst in 10 bis 20 Jahren genutzt werden können, weitet sich die Lücke noch aus. Zudem haben die Produzenten ein natürliches Interesse, inflexibel auf eine steigende Nachfrage zu reagieren. In den kommenden zehn Jahren dürfte somit die Nachfrage weiterhin das Angebot übersteigen. Vor Konkurrenz durch Neueintritte müssen sich die Branchendominatoren zudem kaum fürchten: «Unglaubliche Kosten sorgen für eine hohe Eintrittsbarriere in den Uranmarkt», so Bergmann. Kein Wunder, ist Uran einer der konsolidiertesten Rohstoffmärkte – die acht grössten Produzenten sind für 83 Prozent des Angebots verantwortlich.

Wie lässt sich an diesem Markt partizipieren? Vor allem mit Zertifikaten wird es für den Anleger nun möglich, an den günstigen Aussichten teilzuhaben. Seit Frühjahr 2006 auf dem Markt sind das Zertifikat von Julius Bär auf den JB Nuclear Power Basket (Valorennummer VN 2538312), der Vontobel Voncert auf ein «Canadian Uranium» Basket (VN 2562210) sowie der Proper-Kernenergie-Basket von der Zürcher Kantonalbank (VN 2574655). Ausbezahlt wird der Wert der Baskets am Ende der Laufzeit von drei Jahren beim Julius-Bär-Zertifikat und dem ZKB-Proper sowie einem Jahr beim Vontobel-Voncert. Ende Oktober 2006 hat Merrill Lynch ein Open-End-Zertifikat auf einen Uran-Basket liberiert (VN 2701810). Zehn Uranproduzenten und -verarbeiter sind in dem Aktienkorb enthalten. Ab 2007 kann sich der Investor jeweils drei Tage vor dem letzten Handelstag im Oktober den Gegenwert des Baskets auszahlen lassen. Am 29. November wird Picard/Angst Finanzprodukte mit der Dresdner Bank als Emittentin in Dollar gehandelte Reverse Convertible auf die Firma Usec liberieren. Das globale Energieunternehmen ist als führender Anbieter von angereichertem Uranbrennstoff für Atomkraftwerke auch Teil des Merrill-Lynch-Baskets. Wenn der Usec-Titel während der einjährigen Laufzeit niemals mehr als 31 Prozent unter dem Schlusskurs vom 15. November notiert, erhält der Investor den Nominalwert zurück. Ansonsten erfolgt eine Titellieferung, wenn sich die Aktie bis November 2007 zudem negativ entwickelt hat. Der Coupon von 12,50 Prozent entschädigt für das Risiko.

Die Demografie wird längerfristig zu tieferen Aktienmarktrenditen führen (siehe 4.1.1.). So prophezeit die VP Bank an einer Präsentation vom 31. Oktober 2006 für die Periode 2007 bis 2016 mit 6,5 Prozent (in Franken gerechnet) eine deutlich tiefere Aktienmarkt-Performance als im Schnitt der früheren Jahre. Schweizer Aktien sollen es gar nur auf 6,0 Prozent bringen. Vor diesem Hintergrund würde die im historischen und internationalen Vergleich tiefe Unterbewertung der Schweizer Titel durchaus Sinn machen: Ein schwächeres Wachstum der Unternehmensgewinne und Aktienkurse würde eine tiefere Bewertung der Schweizer Börse rechtfertigen.

Andererseits ist zu berücksichtigen, dass sich die demografischen Effekte an der Börse nicht von heute auf morgen einstellen. So müssen die nächsten Jahr an den Aktienmärkten nicht notgedrungen bereits eine schlechte Phase sein. Nur stellt sich die bange Frage: Kann man auf den aktuellen historischen Höchstständen noch auf eine weitere Aktienhausse setzen, trotz drohender Konjunkturabkühlung 2007? «Ja, man sollte den Einstieg trotzdem wagen», ist Anlageexperte Uwe Lang überzeugt (Stocks Nr. 22/06 vom20.10.06). «Wir hatten im Oktober 1996 schon einmal eine ähnliche Lage. Die Börsenkurse standen nach einer kleinen Korrektur im Sommer wieder auf historischen Höchstständen (SMI, DAX, Dow Jones), von drohender Konjunkturschwäche war die Rede, die Asienkrise zeigte erste Vorboten. Aber die Zinsen sanken, der US-Dollar war fest, der Ölpreis blieb unter Kontrolle. Ich erinnere mich, dass viele Analysten äusserst verunsichert waren.» Wie damals, so zahle sich auch diesmal ein Einsteig aus, so Uwe Lang.

Wie Uwe Lang zieht auch Alfred Roelli von Pictet Parallelen zu 1996 und erwartet unter diesem historischen Blickwinkel eine längerfristige Hausse-Phase. «Unser Kernszenario geht unverändert von einer zehnjährigen Expansionsphase aus, die im Jahre 2002 begonnen hat», erklärte Roelli an einem Anlageausblick im Juni 2006. Der gegenwärtige Aktienmarktzyklus werde nämlich von den Ausrüstungsinvestitionen getrieben – wie 1995/96 und 1985/86. Der Rückgang der Investitionsausgaben von 2000 bis 2003 sei vergleichbar in seiner Stärke mit demjenigen von 1980/82 sowie von 1990/92. Der enorme Nachholbedarf bei den Ausrüstungsinvestitionen sei der hauptsächliche Treiber der Weltwirtschaft in den kommenden Jahren und werde folglich zu einer ähnlichen mehrjährigen Kursrallye wie in den Achtziger- und Neunzigerjahren führen.

Allerdings endete die damalige Hausse bereits nach vier Jahren, als im Jahre 2000 die IT-Spekulation platzte. Diesmal soll das freundliche Aktienmarkt-Umfeld deutlich länger dauern: Vermögensverwalter André Kistler erwartet an den Börsen zwanzig Jahre Aufschwung (SonntagsZeitung, 29.10.06). Seine Argumentation: «Ich beobachte die Börsen jetzt seit 35 Jahren: Ein so fantastisches wirtschaftliches Umfeld hatten wir noch nie. Fast der Hälfte der Menschheit wird erst jetzt Zugang zu Arbeit, zu den internationalen Märkten, zu Produkten und zu Ausbildung verschafft. Das öffnet einmalige Anlagechancen.» Trotz dieser günstigen Aussichten liege die Bewertung der Börsen unter dem langfristigen Schnitt – also anders als 1996. Ebenfalls tiefer als damals ist das Zinsniveau. Und es werde auch relativ tief bleiben, erwartet Kistler: «Ich erwarte auch, dass die Zinsen dank der Globalisierung langfristig tief bleiben und wir in den nächsten zwanzig Jahren ein regelmässiges, überdurchschnittliches Wachstum haben werden.»

Auf Grund dessen stellt Kistler folgende Rechnung an: «Über die letzten hundert Jahre wuchsen die Gewinne von Schweizer Unternehmen jährlich durchschnittlich 7 Prozent. In den letzten vier Jahren waren es sogar rund 15 Prozent. Bis 2011 rechnen wir mit einer durchschnittlichen Zunahme von jährlich 9 Prozent. Hinzu kommt die erwähnte Unterbewertung der Schweizer Aktien von derzeit 15 Prozent. Wenn sich diese nach oben korrigiert, sind das nochmals zirka 3 Prozent Kurssteigerungen pro Jahr. Das ergibt eine kumulierte Steigerung von 75 Prozent innert 5 Jahren.» Folglich erwartet er bis 2011 einen SPI-Stand von 11'800 Punkten und einen SMI-Stand von 15'000 Punkten.

Von Juni 2005 bis Mitte 2006 investierten Anleger 14,3 Milliarden Dollar in US-Äthanolaktien, meldete die Nachrichtenagentur Bloomberg. Es ist schwer, nicht von der Euphorie über Alternativenergien angesteckt zu werden. Bislang decken Biokraftstoffe weltweit erst 2 Prozent der gesamten Benzinnachfrage:
– Ein verschwindend kleiner Teil der Biokraftstoffe entfällt auf Biodiesel, der v.a. in Europa Verwendung findet.
– Den Löwenanteil der Biokraftstoffe macht Äthanol aus*. Die meisten Autohersteller garantieren den problemlosen Einsatz von bis zu 10- oder gar 15-prozentigen Mischungen. Höherprozentige Mischungen, die spezielle Motoren erfordern, sind In den USA bekannt unter der Bezeichnung E85 – ein Gemisch aus 85 Prozent Äthanol und 15 Prozent Benzin. Der globale Äthanolmarkt umfasst 11,2 Milliarden Gallonen bzw. 42 Milliarden Liter und wird von Brasilien und den USA beherrscht, die zusammen für 69 Prozent der weltweiten Produktionsmenge verantwortlich sind. Brasilien produziert 15 Milliarden Liter, hauptsächlich auf Basis von Zuckerrohr – die Hälfte des im Inland produzierten Zuckers wird zu Äthanol verarbeitet. Die USA produzieren 14 Milliarden Liter, und zwar grösstenteils aus Mais (CS Research Monthly vom 14.6.06). In den USA werden 12 bis 13 Prozent der Maisflächen für die Äthanol-Produktion verwendet (Stocks Nr. 12/06, S. 9).

Im laufenden Jahr dürften die USA Brasilien als grösster Äthanol-Produzent überrunden. Die Administration Bush verabschiedete nämlich 2005 einen Erlass, wonach der amerikanische Äthanol-Konsum von 14 Milliarden Liter bis 2012 auf 28,4 Milliarden Liter bzw. 7,5 Milliarden Gallonen praktisch verdoppelt werden soll.** Das ist zwar nur ein Klacks, denn damit steigt der Anteil von Äthanol am amerikanischen Benzinverbrauch nur von aktuell 3 auf 5 Prozent. Aber er führt doch laut CS-Schätzung zu einer Verdoppelung des weltweiten Äthanol-Absatzes bis 2010 auf 84 Milliarden Liter bzw. 22 Milliarden Gallonen. Berücksichtigt man in einem mittleren Szenario zudem die Möglichkeit, dass der Treibstoff RBOB (mit 10 Prozent Äthanol) sich in den USA allgemein durchsetzen könnte, so würde sich die Nachfrage gar verdreifachen auf 33 Milliarden Gallonen. Nicht in diesen Zahlen enthalten ist die Vision, dass die Administration Bush bis 2025 drei Viertel der Rohöl-Importe aus Opec-Ländern durch Äthanol ersetzt möchte. Dieser Schritt setzt voraus, dass jährlich zusätzlich 30 Milliarden Gallonen an Äthanol-Treibstoff auf den US-Markt kommen. Doch verschiedene Gründe mahnen zur Vorsicht vor solchen Projektionen:

– Für Bushs Vision für 2025 fehlt schlicht die Anbaufläche; das für die Substitution erforderliche Äthanol-Volumen würde mehr als die derzeitige amerikanische Maisernte verschlingen.
– Andererseits droht bereits auf dem jetzigen Nachfrageniveau eine Überproduktion: Ein Drittel der 110 US-Äthanol-Produzenten planen massive Produktionsausweitungen, bis Mitte 2008 soll die Kapazität um die Hälfte bzw. 2,2 Milliarden Gallonen ausgeweitet werden, so der S&P-Analyst Elif Acar. Damit würde das Angebot die Nachfrage um 1,3 Milliarden Gallonen übertreffen. Die Überkapazität könnte sich gar noch verschärfen, wenn die Steuerbegünstigung für Raffinerien, die Äthanol verwenden, 2010 ausläuft. Laut Berechnungen von Bloomberg zahlten die Raffinerien letztes Jahr für Äthanol netto (d.h. abzüglich Steuergutschriften) 1,29 Dollar pro Gallone, verglichen mit 1,61 für das eigene Produkt (NZZ vom 12.7.06). An der Zapfsäule kostet dann eine Gallone Äthanol rund 2,6 Dollar, also weniger als Benzin mit rund 3 Dollar. Die Äthanol-Hersteller werden ausserdem durch hohe Importzölle vor dem kostengünstiger produzierbaren brasilianischen Äthanol geschützt. Die Raffinerie von US-Äthanol auf Maisbasis ist nämlich nur bis zu einem Preis von rund 50 Dollar pro Barrel konkurrenzfähig, so Mark Flannery, Leiter Global Oil Team in der Oil and Gas Equity Research Group von Credit Suisse (Credit Suisse Bulletin 3/06). In Brasilien, mit kotierten Anbieter wie z.B. Cosan und Abengoa, lässt sich auf Zuckerbasis gewonnenes Äthanol bereits zu 30 bis 40 Dollar produzieren.
– Verschiedene Ökobilanzen zeigen eine CO2-Einsparung bei der Produktion von Biotreibstoffen gegenüber fossilen Brennstoffen – je nach Pflanze und Prozess – von 20 bis 50 Prozent, bei Zuckerrohr gar von 80 bis 90 Prozent. Dies erfolge aber laut Bank Sarasin zu einem relativ hohen Preis, weil andere Massnahmen zur Vermeidung von CO2, wie z.B. effizientere Motoren günstiger seien (NZZ vom 25.7.06).
– Auch die Energiebilanz fällt deutlich schlechter aus, als allgemein angenommen wird. Bei der Umwandlung von Mais zu Äthanol müssen laut Prof. David Pimentel von der Cornell University 29 Prozent mehr Energie eingesetzt werden, als der Kraftstoff schliesslich hergibt (Credit Suisse Bulletin 3/06). Daher warnt Pimentel: «Der Äthanol-Boom ist ein Wahnsinn.»

Die Aktienbewertungen sind damit völlig überrissen und erinnern an Übertreibungen während der Dotcom-Euphorie. Diesen Sommer erfolgte der spektakuläre Börsengang von VeraSun Energy, der zweitgrössten US-Äthanolproduzentin nach Archer Daniels Midland (Marktführerin mit 25 Prozent Marktanteil). Die von VeraSun erreichte Bewertung mit einem Kurs/Umsatz-Verhältnis von rund 8 lockt auch weiter Firmen an die Börse: Ebenfalls im Sommer gab Aventine Renewable Energy Holdings, die Nr. 4, ihr Debüt. Im weiteren Jahresverlauf plant zudem Hawkeye Holdings, die Nr. 3, einen Börsengang. Auch Firmen, die noch gar nicht produzieren, sind stattlich bewertet. Die kalifornische Pacific Ethanol z.B. schreibt seit 2002 Verluste. Ob sie 2007, nach einem halben Jahrzehnt, endlich schwarze Zahlen schreibt, wie Analysten hoffen, wird sich weisen müssen. Jedenfalls hat das Unternehmen bislang die Produktion von kommerziell verwertbarem Äthanol noch nicht aufgenommen. Gleichwohl schossen die Aktienkurse in die Höhe, nachdem bekannt wurde, dass Bill Gates einen Viertel der Aktien erworben habe.

Chevron, der nach Exxon Mobil zweitgrösste US-Ölkonzern, trägt sich mit dem Gedanken, selbst ins Äthanol-Geschäft einzusteigen, um den Eigenbedarf sicherzustellen. Für Exxon Mobil hingegen ist die Äthanol-Produktion kein Thema. Man habe nicht die geringste Neigung, in einen Sektor zu investieren, der nur mit Hilfe von Subventionen leben könne, erklärte Chairman und CEO Rex Tillerson (NZZ vom 12.7.06).

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* In der Schweiz stellte bereits während des Zweiten Weltkriegs die Holzverzuckerungs AG (Hovag) mit Bundessubventionen Ethanoltreibstoff her. Seither sind aber hier zu Lande alle Versuche, aus nachwachsenden Rohstoffen Äthanol herzustellen, aus Kostengrüden gescheitert. Auf dem hohen Ölpreisniveau erhalten aber solche Bemühungen wieder Aktualität. Aus unterschiedlichen Rohstoffen wie Zuckerrüben, Überschusskartoffeln, Molkepermeat oder gegebenenfalls Getreide könnten rund 30 Millionen Liter Bioethanol hergestellt werden, was, zur Äthanol-Benzin-Mischung E5 verarbeitet, rund 11 Prozent des Schweizer Benzinbedarfs decken könnte (NZZ vom 31.5./1.6.2003, Seite 16)
** Auch die EU hat 2012 als Schlüsseldatum für Biotreibstoffe gesetzt: Bis dann sollen fast 6 Prozent des Diesels aus Biodiesel stammen (Stocks Nr. 12/06, S. 9).

Flüsse als klägliche Rinnsale, verdörrte Rasenflächen: Die lange sommerliche Trockenheit beeinflusst unmittelbar kaum die Aktienkurse der Wasserversorger. Ihr Geschäft fusst auf langfristigen Verträgen. Aber die Hitzewelle macht auch in unseren Breitengraden den Wert von Wasser als knappes Gut bewusst. Nur 3 Prozent der globalen Vorkommen sind Süsswasser. Davon ist der grösste Teil in den Polarkappen gebunden, sodass das tatsächlich verfügbare Trinkwasser bloss 1 Prozent beträgt. Die geringe Menge ist, mit steigender Tendenz, schon zu zwei Dritteln verschmutzt, während der Bedarf an Süsswasser stark steigt, allein bis 2025 um rund 40 Prozent.

Das übertrifft klar das Bevölkerungswachstum. Ein wichtiger Grund ist die Intensivierung der Landwirtschaft; zu ihren Lasten gehen rund 70 Prozent des globalen Wasserverbrauchs. Dieser Anteil könnte weiter steigen auf Grund veränderter Essgewohnheiten in Asien, wenn mit steigendem Wohlstand z. B. der Fleischkonsum steigt. Ein weiterer Faktor für immer höheren Wasserverbrauch ist die Verstädterung, mit der die Infrastruktur nicht Schritt hält. In Shanghai versickern jährlich rund 60 Prozent des Trinkwassers aus lecken Leitungen!

Bereits heute leiden 1,3 Milliarden Menschen unter Trinkwassermangel; in 20 Jahren könnte es ein Drittel der Weltbevölkerung sein. Schafft diese Knappheit Anlagechancen? Ein Markt für Trinkwasser besteht nicht; es gibt also auch keine Indexprodukte wie bei anderen Rohstoffen. Stattdessen existieren folgende Anlagemöglichkeiten:

– Aktien von Wasserinfrastruktur:-Betreibern: Vor allem in Grossbritannien gibt es kotierte Wasserversorger, so Anglian Water Group (AWG), Kelda, Northumbrian Water, Severn Trent usw. Sogar in China findet man mit Tianjin Capital Environment einen kotierten Bauer und Betreiber von Kläranlagen. Erste Wahl ist aber Veolia: Mit einem Kurs/Umsatz-Verhältnis von 0,6 ist sie ausserordentlich günstig bewertet für einen Weltmarktleader. Allerdings ist die Wasserversorgung nur für rund Hälfte des Umsatzes verantwortlich; 27 Prozent entfallen auf Abfallwirtschaft und der Rest auf Energie- und Transportaktivitäten. International weniger breit aufgestellt, aber ebenfalls moderat bewertet ist Aguas de Barcelona (mit einem Kurs/Umsatz-Verhältnis von 1,2).

– Aktien von Anlagenbauern und -zulieferern: Diese Firmen sind fast durchs Band stattlich bewertet: z.B. die österreichische BWT, eine der führenden Firmen in der Wasseraufbereitungstechnologie, ihre ebenfalls in Wien kotierte Schweizer Tochter Christ Water Treamtment, die Singapurer Hyflux mit enormem Potenzial beim Bau von Meerwasser-Entsalzungsanlagen, Geberit als Leader für Wasser sparende Sanitärtechnik usw. Zwei der raren, günstig bewerteten Ausnahmen sind die finnische Uponor, die Kunststoffrohre für die Wasserversorgung herstellt (Kurs/Umsatz 1,4) und die amerikanische ITT Industries (Kurs/Umsatz 1,1), die Wassermess- und -kontrollsysteme herstellt.

– Strukturierte Produkte und Fonds: Im Markt gibt es mittlerweile bereits eine ganze Reihe von passiv gemanagten strukturierten Produkten (Baskets und Indexzertifikate): z.B. UBS-Perles Int. Water Basket (Valorennr. 2273 816, Basket aus 10 Versorgern, der am 22.9.2008 zu 100% zurückbezahlt wird), Wassertechnik-Basket II (2280 580, entegegen dem Namen finden sich im bis 2013 laufenden WestLB-Basket auch Versorger) oder Wasser-Zertifikat von ABN Amro (2241 925, Open-End-Zertifikat auf den S&P-Wasser-Aktienindex von ABN Amro). Neben diesen strukturierten Produkten existieren auch zwei aktiv gemanagte Fonds: «SAM Sustainable Water Fund» (Valorennr. 1267 543, eher mit Fokus auf Wassertechnologie) und «Pictet Fund Water-P» (1021 903, mit Schwergewicht auf Versorger, zudem 8% Nestlé und Danone auf Grund des Mineralwasser-Geschäfts). SAM und Pictet schlugen bei einer Total Expense Ratio von 2,11 bzw. 1,90 Prozent klar ihren Vergleichsindex MSCI World: Dieser legte in den letzten drei Jahren 43,3 Prozent zu, SAM und Pictet 72,2 bzw. 71,2 Prozent.

Betrachtet man die aktuelle Haushaltszusammensetzung in Abhängigkeit des Alters, dann dominieren bis zum 31. Altersjahr Einpersonen-Haushalte. Danach werden sie durch Paare mit Kindern verdrängt; den grössten prozentualen Anteil machen Paare mit Kindern bei den 42-Jährigen mit 54 Prozent aller Haushalte aus. Ab Alter 56 dominieren Paare ohne Kinder die Haushaltszusammensetzung, ab dem 73. Altersjahr die Einpersonenhaushalte.

In den kommenden 10 Jahren wird die Zahl der Personen in den Altersklassen zwischen 21 und 30, zwischen 45 und 59 sowie zwischen 60 und 89 Jahren deutlich wachsen. Diese veränderte demografische Zusammensetzung der Schweizer Bevölkerung hat weit reichende Auswirkungen auf die Nachfrage und damit auch die Preisentwicklung bei einzelnen Segmenten des helvetischen Wohnmarktes. Das Economic Research der Credit Suisse erwartet für die kommenden 10 Jahre folgende Trends (siehe «Swiss Issues Immobilien Monitor, 2. Quartal 2006»):

– Durch die Alterung der Bevölkerung und die Abnahme kinderreicher Familien wird die Nachfrage nach sehr grossen Wohnungen mit 5 und mehr Zimmern zurückgehen.

– Das Schwergewicht wird sich in den Bereich der 3,5- bis 4,5-Zimmer-Wohnungen zurückverschieben.

– Der Bedarf an Kleinstwohnungen mit 1,5 Zimmern und weniger als 39 Quadratmetern Wohnfläche wird weiterhin stark schrumpfen, auch wenn die Zahl der Einpersonen-Haushalte durch die wachsenden Segment der 21- bis 30-Jährigen sowie der Senioren zunimmt. Äusserst beliebt bei diesen beiden Segmenten sind stattdessen urbane 2,5-Zimmer-Kleinwohnungen (Miet- oder Eigentumswohnungen) in zentrumsnahen oder gar innerstädtischen Lagen. Der Markt für diese Objekte wird sich folglich stark beleben. Da auch die Generation X (Jahrgang 1962 bis 1976, d.h. die Kinder der Babyboomer) urbanen Wohnraum bevorzugt, dürfte sich dieses Marktsegment gar über die nächsten zwanzig Jahre hinaus robust entwickeln, erwartet das Credit Suisse Economic Research.

– Auch bei der Nachfrage nach Einfamilienhäusern sind wichtige demografische Nachfrageverschiebungen zu erwarten. Viele Babyboomer bevorzugten im mittleren Lebensalter kinderfreundliche Häuser am Stadtrand. Wie erwähnt, bevorzugen sie im zunehmenden Alter urbane Miet- oder Eigentumswohnungen. Damit wird die Nachfrage nach Einfamilienhäusern in den Vorstädten tendenziell nachlassen oder gar zurückgehen.

Erdgas hat in den letzten Jahren als Energieträger an Bedeutung gewonnen. Laut der Internationalen Energie-Agentur (IEA) liegen Erdgas und Kohle mit einem Anteil von je 21% an der Weltenergieversorgung deutlich hinter Erdöl, das einen Anteil von 42% aufweist. Die Tendenz beim Erdgas ist aber steigend, vor allem in Europa: Dort soll sich der Anteil laut IEA bis 2030 von derzeit 15 auf 35% erhöhen. «Nicht auf Kosten des Öls, sondern zu Lasten von Kohle und Kernenergie», so Burckhard Bergmann, Vorstands-Vorsitzender der E.on Ruhrgas (Haustech Nr. 7-8/06). Das ergibt ein delikates Abhängigkeitsverhältnis zwischen Russland und der EU in Energiefragen. Russland verkauft gut zwei Drittel seines Erdgases und über die Hälfte seines Erdöls in die EU. Die EU wiederum bezieht gut einen Fünftel des von ihr verbrauchten Erdgases und ein Sechstel ihres Erdöls von Russland.

Wegen der geographischen Nähe Europas zu den russischen Vorkommen in Westsibirien und der bestehenden Infrastruktur hat Russland auf absehbare Zeit keine sich wirtschaftlich rechnende Alternative zur Ausrichtung auf den europäischen Absatzmarkt. Zwar haben vor allem Vertreter des russischen Erdgaskonzerns Gazprom in den letzten Monaten in einer ungewöhnlichen Art von «Megaphon-Diplomatie» kaum verhüllte Drohungen ausgestossen, ihr Konzern werde sein Erdgas künftig vermehrt nach Asien anstatt in die EU liefern, wenn die EU weiterhin auf Wettbewerb und mehr Markt in ihren Energiemärkten bestehe und nicht feste Abnahmeverpflichtungen eingehen werde. Die EU hat deshalb bereits seit längerem ihren Widerstand gegen langfristige Erdgasverträge aufgegeben. Doch ergeben Lieferungen nach Asien im Prinzip nur für die in Ostsibirien liegenden, noch kaum erschlossenen Energievorräte ökonomisch Sinn. Es wird wohl noch mindestens zehn Jahre brauchen, bis die dazu notwendige Infrastruktur (Pipelines, Terminals usw.) gebaut sein wird. Hinzu kommt, dass Gazprom ihre westeuropäische Distributions- und Absatzinfrastruktur erweitert und auch übernahmen bzw. Beteiligungen an westlichen Versorgungsunternehmen (wie z.B. der britischen Centrica) erwägt. Brancheninsider werten dies als indirektes russisches Bekenntnis, die europäische Versorgungssicherheit weiter zu gewährleisten.

Während Russland fordert, Europa solle klarere Zusagen machen, dass es das von Russland mit Milliardeninvestitionen geförderte Erdgas auch abnehmen wird, sorgt sich die EU darum, ob Russland überhaupt in der Lage sein wird, den (wachsenden) europäischen Energiebedarf zu decken. Laut dem leitenden EU-Direktor im Energiedialog mit Russland, Christian Cleutinx, geht die EU davon aus, dass ihre Nachfrage nach Erdgas ceteris paribus bis 2020 überdurchschnittlich um 60% wachsen wird. Weil die eigenen Vorräte zur Neige gehen, werden schätzungsweise 75% dieses Erdgases importiert werden müssen. Zur Deckung der wachsenden Nachfrage setzt die EU laut Cleutinx primär auf das russische Angebot. Doch während dazu in Erdöläquivalente umgerechnet zusätzliche Lieferungen von etwa 200 Mio. t pro Jahr notwendig wären, gehe Russland in seiner Energiestrategie bis jetzt nur von einer zusätzlichen Produktion von 50 Mio. t aus. Ohne weitere Massnahmen werde deshalb eine zunehmende Angebotslücke entstehen.

Der MSCI-Sektor «Materialien» profitiert auf breiter Basis von der Industrialisierung und dem Bevölkerungswachstum in den Schwellenländern. Dabei spricht man primär vom Subsektor «Metalle und Bergbau»; dieser ist aber nur für 45 Prozent der Börsenkapitalisierung der gesamten Branche «Materialien» verantwortlich. Mit 38 Prozent entfällt fast ein gleich grosser Anteil auf den Subsektor «Chemie» (Basis- und Spezialitätenchemie). Die Subsektoren «Bauwerkstoffe» (z.B. Zement) und «Behälter und Verpackungen» kommen auf 8 bzw. 3 Prozent.

Der Bereich «Papier, Zellstoff und Forstprodukte» (nicht zu verwechseln mit Soft Commodities) erreicht 6 Prozent Börsenkapitalisierung des MSCI-Sektors «Materialien». Nach der jüngsten Konsolidierungswelle sind in diesem Bereich in verschiedenen Weltregionen, insbesondere in Nordamerika, nur noch wenige, auf Shareholder Value ausgerichtete Grossakteure übrig geblieben, wie z.B. International Paper in den USA. Gleichzeitig kam es zu einem Wandel der Geschäftsphilosophie: weg von einem produktionsorientierten Ansatz und hin zu einem auf die Nachfrage ausgerichteten Ansatz, dank dem kostspielige Überkapazitäten verhindert werden sollen.

«Die Kombination von knappen Kapazitäten und einer steigenden Nachfrage aus den Schwellenländern spricht für eine positive Zukunft dieser Märkte», urteilt der «Clariden-Fokus» vom Mai 2006. «Der scheinbar unstillbare Hunger Chinas nach Zellstoff und Holzfasern sowie der gleichzeitige Mangel inländischer Forstbestände wirken sich für Zellstoff- und Forstprodukt-Unternehmen langfristig positiv aus.» Hinsichtlich der Papierindustrie ist der Optimismus der Clariden Bank längerfristig etwas eingeschränkt. «Aber zumindest kurzfristig sollten sich diejenigen Unternehmen gut entwickeln, die in Zeitungspapier oder Verpackungen engagiert sind oder die über unterbewertete Vermögenswerte verfügen.»

«Die Private-Banking-Branche braucht ein neues Geschäftsmodell», so die Überzeugung von Clive C.R. Banister, im HSBC-Konzern verantwortlich für das Private Banking. In diesem Geschäft dominiert traditionell das so genannte Offshore Banking. Das heisst, Kundengelder werden ausserhalb der Heimat des Kunden verwaltet. So wie bei der Genfer HSBC Private Banking (Suisse), dem mit Abstand grössten Institut unter den ausländisch dominierten Banken in der Schweiz: Von Genf aus werden 140 Milliarden Franken Vermögen betreut, zu einem grossen Teil von nicht schweizerischen Kunden.

3.4.1. Emerging-Markets-Boom fördert Onshore Banking

Doch seit einiger Zeit bauen HSBC und andere grosse Finanzkonzerne massiv das Onshore Banking aus; sie betreuen also den Kunden direkt vor Ort in seiner Heimat. «Der globale Onshore-Markt ist rund fünfmal so gross wie der Offshore-Bereich», so Banister. «In Asien werden gar 90 Prozent der Vermögen onshore verwaltet», ergänzt Raoul Weil, in der UBS-Konzernleitung zuständig für den Bereich Wealth Management International. «Auch die Petrodollars fliessen heute weitgehend in die lokalen Finanzmärkte – ein Grund für die Preisexzesse am Aktien- und Immobilienmarkt Dubai.» Um die schätzungsweise 1000 bis 1300 Milliarden Gesamtvermögen von wohlhabenden Arabern buhlen ebenfalls andere lokale Standorte wie Bahrein und Katar. Auch in weiteren boomenden Emerging Markets wie Brasilien, der Türkei, Mexiko, Malaysia usw. schreitet die Entwicklung der Finanzmärkte voran, begünstigt durch gefestigte institutioneller Rahmenbedingungen und stabilere Lokalwährungen.

Der höhere Reifegrad der lokalen Kapitalmärkte ist ein wichtiger Trend, so eine Anfang Mai 2006 publizierte Analyse von Clark Winter, Chief Global Investment Strategies der Citigroup. Vermehrte Anlagen in Lokalwährungen verringern die traditionelle Abhängigkeit der Schwellenländer von Dollarkurs und -zinsen. Diese hat sich gerade in Krisenzeiten immer wieder als fatal für die Finanzierung langfristiger Projekte erwiesen. Das eröffne nun den Schwellenländern ganz neue Möglichkeiten, meint der Citigroup-Stratege. In Brasilien beispielsweise könne man heute schon ein Shopping-Center mit Geld bauen, das man in der Lokalwährung Real aufgenommen hat. Dagegen seien die Chinesen u.a. wegen des schlechten Banksystems immer noch grosse Sparer. Sollte sich auch dort das Finanzsystem wie in anderen Schwellenländern verbessern, könnten Ersparnisse produktiver angelegt werden und zu einem (noch) höheren Wirtschaftswachstum beitragen.

Für westliche Banken ist der Einstieg ins Onshore-Geschäft teuer und sprengt die finanziellen Möglichkeiten mittlerer und kleinerer Privatbanken. Beispielsweise der Aufbau in Brasilien kostet die UBS 5 bis 8 Milliarden Franken, verteilt über vier bis fünf Jahre bis zum Break-even. Insgesamt will die UBS in den nächsten Jahren einen zweistelligen Milliardenbetrag ins Onshore Banking investieren. Letzteres benötigt neben beträchtlichen Finanzmitteln auch zusätzliche Kompetenzen, z.B. andere Produkte und Dienstleistungen als im Offshore Banking.

Die Onshore-Präsenz ist dabei keine Substitution für den Schweizer Offshore-Vermögensverwaltungsplatz, betont man bei der UBS. Wie z.B. die italienische Steueramnestie zeigte, lohnt es sich, parallel On- und Offshore Banking anbieten zu können: Schweizer Grossbanken konnten einen Grossteil der Kundengeldabflüsse bei ihren italienischen Tochterbanken wieder hereinholen. Die fiskalischen und anderen regulatorischen Rahmenbedingungen können sich aber jederzeit wieder ändern, sodass künftig wieder verstärkt Gelder zu Offshore-Standorte zurückfliessen mögen.

3.4.2. «Gefährliche Konkurrenz» durch Singapur?

«Die Schweiz wird immer eine Alternative zu den Onshore-Märkten sein», stimmt auch Banister zu. «Aber sie hat scharfe Konkurrenz erhalten.» Und dies, so muss man hinzufügen, weniger durch die Onshore-Märkte als vielmehr durch andere Offshore-Finanzplätze. Die Konkurrenz durch Singapur wertet Eduardo Leemann, bei AIG zuständig für das konzernweite Private Banking, als «sehr gefährlich». Die Hauptsorge ist dabei nicht unbedingt ein allfälliger Exodus von europäischen Kunden, die ihr Vermögen in Singapur verbuchen lassen, um die EU-Zinsbesteuerung zu vermeiden. «Die Grossbanken haben ganze Abteilungen in Singapur, die dort die Deutschen betreuen. Ich glaube aber nicht, dass dieser Trend nachhaltig anhalten wird», so Leemann. Die zentrale Herausforderung ist vielmehr die immer grössere Zahl asiatischer Kunden, die Singapur als Offshore-Zentrum nutzen. Zudem konzentriert sich Singapur auf Islamic Banking für Kunden aus dem nahen Osten. Nach Einschätzung der HSBC dürfte das weltweite Islamic Banking jährlich um 15 Prozent wachsen. Zudem erinnert Leemann daran: «Singapurs Ruf ist gut, und das regulatorische Umfeld ist strikt: Dort wird genau darauf geachtet, dass keine Skandale geschehen», so Leemann. Und vor allem: «Singapur vermarktet sich weit besser als die Schweiz.»

«Die Schweiz muss gegen aussen selbstbewusster auftreten», meint daher Leemann. «Ich wünschte mir auch, wir würden das Fondsgeschäft offensiver angehen und eine echte Konkurrenz zu Luxemburg werden. Zudem müsste die Stempelsteuer abgeschafft werden.» Abgesehen von diesen zwei, drei Hausaufgaben ist Leemann «100 Prozent positiv» für die Schweizer Finanzplatz, seien doch die traditionellen Wettbewerbsvorteile immer noch intakt, wie die stark verankerte Kultur zur privaten Vermögensverwaltung, die ideale Infrastruktur, hochqualifizierte, disziplinierte Mitarbeiter usw. «Wenn wir hier zu Lande keine grossen Fehler machen, wird sich der Finanzplatz Schweiz positiv entwickeln.» So positiv, dass noch andere internationale Finanzkonzerne der AIG folgen könnten und ihr internationales Vermögensverwaltungsgeschäft von der Schweiz aus führen.

Europa und insbesondere die Schweiz werden somit weiterhin eine zentrale Rolle im globalen Private-Banking-Geschäft spielen. Dieses wächst bis 2010 mit 5,8 Prozent pro Jahr, so UBS-Schätzungen, die am «Investor Day» vom 31. Mai 2006 präsentiert wurden. Der höchste jährliche Zuwachs wird der Region Asien/Pazifik (ohne Japan) mit 8,6 Prozent zugestanden, gefolgt vom Nahen/Mittleren Osten mit 5,9 Prozent. Erstaunlicherweise nur knapp dahinter rangiert Europa mit 5,8 Prozent – allen Unkenrufen zum Trotz, die immer wieder eine drohnede Stagnation des europäischen Vermögensverwaltungsgeschäfts befürchten. Es folgen Nord-/Südmaerika mit 5,1 und Asien/Pazifik inklusive Japan mit 4,9 Prozent. Die Zahlen beziehen sich auf die Entwicklung der Wertschriftenvermögen bei Kunden mit über 250'000 Franken Anlagevolumen.

Zu etwas anderen Grössenordnungen kommt der «World Wealth Report 2005» von Capgemini und Merrill Lynch. Im Zeitraum 2004-09 soll das Vermögen von High Networth Individuals um 6,5 Prozent pro Jahr wachsen. Klar darüber liegen der Nahe und Mittlere Osten (9,1), Nordamerika (8,4) und Asien/Pazifik (6,9); unterdurchschnittlich entwickeln sich Lateinamerika (6,4), Afrika (5,6) und Europa (3,8).